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作者：严张攀，编辑：胡晓琪，制图：严张攀，题图来自：视觉中国
距离抛出“9.9活动将至少持续两年”的言论不过才半年，瑞幸CEO郭谨一就反水了。
2月18日，瑞幸9.9一杯的活动缩水冲上热搜。心有不甘的打工人发现，往日会自动跳出的9.9元优惠券被隐藏到了二级菜单栏，适用范围也缩小至指定的8款咖啡[2]。
面对义愤填膺的网友，瑞幸只是冷冷地回应：企业优惠活动调整是正常的经营行为。
战略收缩9.9优惠的背后，是瑞幸和库迪鏖战至今，双双增收不增利的现实。据瑞幸最新财报，季度营收突破70亿元，同比增长91%，经营利润却不升反降，由同期的3.1亿降至2.1亿。
简而言之，干的活显著增多，但挣的钱却不见增长。
库迪的日子更为难熬。去年年末，库迪仅新增268家门店，约等于巅峰时期的1/5；眼看扭亏无望，无奈的加盟商纷纷写起了“看它高楼起，看它楼塌了”的小作文。
至此，这场将整个行业拉入了价格内卷漩涡的9.9之争暂时告一段落。胜负已分，但结局难料——瑞幸能否赚回失去的利润？库迪还能撑多久？
一、猫鼠游戏
瑞幸和库迪旷日持久的价格战，是库迪先动的手。
2022年10月，库迪咖啡首店落地福州IFC。弹药充足的库迪来势汹汹，高挂“瑞幸创始人8.8元请你喝咖啡”的横幅，打响了狙击瑞幸的第一枪。
仅仅8个月后，库迪门店突破4000家，又过了34天，第5000家门店就闪现进北京网红聚集地三里屯商场。取得同样的成绩，瑞幸花了近两年半，并在此后一年里门店增长陷入停滞。
在一周年之际，库迪宣布全球门店数量已达6061家，还喊出了2025年底全球门店数量达到20000家的目标，这比年初定下的目标多了整整一倍，此时距离瑞幸跨过万店仅4个月。
瑞幸自2017年创立以来一直处于亏损状态，直到2022年，它好不容易将单杯价格提升至15.55元（含运费）、单店日均销量364杯时，才开始宣布全面盈利[3]。
然而这种好日子才刚开了个头，就被半路杀出的库迪打了个措手不及。库迪的狂奔，犹如一把锋利的匕首快速刺向瑞幸，感受到威胁的瑞幸开始反击。
首先门店扩张开始显著提速，针对现有区域，瑞幸开始大举增加门店密度。
从数据来看，库迪创立之初的2022年Q4，瑞幸的加密门店（新门店开在已有门店周边的500米范围内）占比仅为25%，但在这一数据在此后三个季度均维持在35%以上[4]。
其次是大力拓展空白市场。在2023年之前，瑞幸以直营为主，加盟店只是小范围试水，但在去年年初，瑞幸开始大力招募加盟，并将县级城市纳入其中，此后还在2个月内进行了两次补招，并通过“带店加盟”的形式挖墙脚。
一手加密门店，一手发力空白市场，瑞幸不出意外地实现了大举扩张：2023年瑞幸门店净增加8034家，是2022年2190家的3.7倍，几乎是每小时新增一家店。
到了去年4月，瑞幸积极迎战库迪，开始在局部试水9.9块活动，“局部”的旁边都有库迪[5]；也许是试运营效果显著，两个月后，瑞幸借着万店的名义，在全国推出每周9.9元的感恩活动，将原本由库迪主导的价格战推向高潮。
价格战一开打，越来越多的人开始向瑞幸投怀送抱。小红书上，瑞幸小蓝杯出镜的频率稳步提升，微博上，“不是星巴克喝不起，而是瑞幸更有性价比”的相关言论开始流行。
反映到财报上，瑞幸在2023年的月均交易用户稳步提升至6243.8万，年营收也创下249亿元新高，正式超越星巴克中国。
面对瑞幸这一套组合拳，狂奔的库迪也慢了下来。
每月的新增门店由原先的1200多家逐步下滑，截至最新的2月份，新增门店不足百家[6]。加盟商的态度，也由原先的踊跃报名变成声讨盈利无望；在媒体口中，库迪也从陆正耀成功二次创业变成了即将二次破产。
就目前的战果来看，瑞幸某种程度上已经成功打赢了这场库迪狙击战，但如果仔细清理遗留的战场，它所付出的代价并不小。
瑞幸的整体营收蒸蒸日上，但穿透到最小作战单位上，自推出9.9元活动后的第三季度，其单店营收就已下降，利润的核心指标经营利润率也同时坍塌，由高点的18.9%降至3%。
将以上抽象的数据翻译成人话，就是瑞幸活干得越来越多，钱却挣得越来越少。
二、负隅顽抗
若是如郭谨一所说，瑞幸固然能撑过两年的9.9价格战，但势必也会赢得艰难。
好在，休战的信号依然来自它的对手库迪。
据DT商业观察统计，库迪咖啡是去年上半年主流咖啡品牌关店最多的一家。即便是总部有补贴，库迪新开了3426家店，也关闭了318家，约等于每新开10家就要关1家[7]。
不同于手握大笔融资、早期鲜花锦簇的瑞幸，库迪自出生便是资本弃儿，它没有瑞幸能够大举直营拓店的家庭条件，便只能借助加盟商之力实现逆袭。
库迪零元加盟的模式，吸引着大量寻求致富机会的潜在加盟商们；那些苦于瑞幸150万验资条件的人，纷纷投向库迪的怀抱，一位瑞幸员工曾说：“库迪吃下的绝大多数都是我们不要的人”[8]。
与此同时，加盟商提前打款的原料与设备采购资金，也为库迪的品牌造势以及发补贴提供了充足的弹药。
库迪的成败皆系于加盟商。但它硬着头皮打出“8.8元/杯”的口号，显然是把加盟商的利益抛之脑后了。
去年年底，一封来自库迪加盟商的泣血自述，引起了行业震动。信中称，开库迪赔了45万，不知道孩子明年该上学怎么办[9]，矛头直指库迪毛利低、回本难，运营糟糕等一系列问题。
加盟商的吐槽与离开不无道理。据券商测算，如果行业价格战持续，双方加盟商各自的回本杯量和周期结论分别是：瑞幸日均杯量400杯以上，两年回本；库迪则需要500杯，且4年才能回本[10]。
正常经营的餐饮店回本周期一般为6~24个月，加倍的库迪，显然难以打动正在回归理性的潜在加盟商们，势头变弱也无可厚非。
库迪的难题，不仅是愿意买单的加盟商越来越少，还有物流运输不成熟、供应商更换频繁等诸多烦恼。
在去年10月的内部信里，CEO钱治亚公开承认库迪在门店狂飙之时，供应链的挑战与日俱增。这一说法在界面新闻的采访中得到了印证，库迪位于上海、贵州和南京等地的联营商表示，后台订货需要拼手速，一周抢两次，晚了可能就订不上了[11]。
面对势头减弱的库迪，瑞幸选择战术性回撤，收缩9.9元活动。这背后还有另一层考量：库迪价格战亏的是加盟商的钱，瑞幸亏的是自己的钱。
与库迪全加盟的模式不同，瑞幸当下16248家门店，直营店为10628家，占比高达65%。简而言之，直营为主的瑞幸，门店卖出去所有的低价咖啡，瑞幸将直接承担绝大多数的亏损。
除此之外，瑞幸也将5620家加盟门店扛在肩上。
例如在去年Q4的淡季，瑞幸通过补贴，将加盟店单杯毛利（单价-原料成本）基准定为4元，不满4元就由瑞幸补足4元；今年年初，瑞幸进一步加码补贴，加盟店最低毛利可达5元/杯[12]。
也就是说，瑞幸几乎承担了“9.9元感恩活动”带来的所有损失。它在Q4的税前利润仅为2.6亿，相较于价格战刚开始的12.2亿，少了近10亿。
盈利能力大幅走弱，也直接影响投资人的信心，瑞幸股价一度相较高点跌了近50%。
对于今天的瑞幸，最初的外患库迪早已不足为惧。眼下的难题在于，面对已经习惯9.9的消费者，瑞幸想要重新开始涨价，能行得通吗？
三、钱路未卜
浇灭了库迪的气焰，虽然咖啡赛道短期内难见黑马，但瑞幸想要高枕无忧却依然不容易。
早期瑞幸靠补贴换市场，凭借“性价比”成功突围；在度过了一段至暗时期后，瑞幸凭借“咖啡加万物”的尝试，又连续创造了“生椰拿铁”“椰云拿铁”以及“酱香拿铁”等爆款单品，声浪一度盖过了星巴克，来到了“有利可图”的新阶段。
某种程度上，瑞幸就是一家披着咖啡外衣的奶茶店。通过咖啡奶茶化的爆款思路，瑞幸成功将原本相对割裂的咖啡用户与奶茶用户统统收入囊中。
从业绩来看，瑞幸每推出一个爆款就能成功拉动业绩猛增。2021年Q2的生椰拿铁一经推出，当月爆卖42万杯，带动月均交易用户数增加400万，季度营收逼近20亿；2023年的酱香拿铁叠加9.9元buff，直接创下了单日销售破亿的神话。
但时过境迁，当下奶茶市场已是互相绞杀的红海，每个细分赛道都有对应的老大哥拼尽全力，只为咬下更多的市场份额。
艰难站稳高端人设的喜茶与奈雪，为了抢走更多的消费者，除了降价以外也纷纷放开了加盟；压力快速传递到古茗与茶百道等中端品牌，加班加点地撰写招股书，因为上市融资款是冲刺万店的重要粮草。
焦虑的品牌加速扩店，而市场规模的增速却在大幅下滑。2017年至2021年间，现制茶饮曾有过一段年均增速50%以上的美好时光，但随着市场逐渐饱和，增速快速下滑至个位数[13]。内卷加速市场出清，仅2023年上半年就有8万多家奶茶店倒闭关门[14]。
奶茶行业规模增速下滑，叠加细分赛道山头林立，瑞幸想要获得更多奶茶用户的支持难度可想而知。
另一边，作为瑞幸主战场的咖啡赛道也杀红了眼。
拿上海来说，在这个全球咖啡店数量最多的城市里，其人均消费量也不过一年20余杯咖啡，这个数字仅为美日等成熟市场的1/10，但已经远远领先于全国人均11杯的水平[15]。
一二线城市已增速放缓，还要面临诸如Manner、M Stand等品牌的围剿，价格优势成了瑞幸最大的倚仗。
但在增速更快的下沉市场，瑞幸面临的是另外一重困境：向上学不来星巴克，难以成为县城青年的相亲圣地；向下拼不过幸运咖，原本的价格优势在6元的美式咖啡前荡然无存。
参照历史经验来看，下沉市场具有两波红利期，分别来自用户渗透率提升与消费频次的提升。目前来看，下沉市场的咖啡生意正处于第一轮渗透率提升的过程中，而奶茶生意已经来到了消费频次提升的阶段。
被奶茶和咖啡左右夹击，又受制于价格敏感度更高的下沉市场客户，瑞幸攻城略地的速度并不快。据极海品牌监测，三线及以下城市仅给瑞幸贡献了36%的新增门店，远低于一二线城市的64%[2]。
而从整体来看，瑞幸三线及以下的门店占比仅为32.2%，而库迪已经接近4成，尚未凶猛发力的幸运咖高达61.9%，几乎为瑞幸的两倍[6]。
看似广阔的下沉市场里，咖啡战事远远未至终局。但面对四方来犯的劲敌，失去了9.9的加持，瑞幸还能走多远呢？
本文来自微信公众号：有数DataVision （ID：ycsypl）榆林股票配资，作者：严张攀，编辑：胡晓琪，制图：严张攀